Rescate o reforma: Cómo fortalecer a Pemex sin hipotecar el futuro – Parte 2

Segunda entrega. El caso Eskom: garantía estatal y el precio de dividir la deuda

Eskom, la compañía eléctrica pública de Sudáfrica y la mayor del continente africano, es de propiedad total del Estado y opera bajo el control directo del Ministerio de Electricidad y Energía. El gobierno, a través de distintas dependencias, mantiene una supervisión estrecha sobre sus operaciones, estructura de financiamiento y planes de inversión. Esa relación no es solo política, sino financiera: la mayor parte de la deuda de Eskom está respaldada por garantías soberanas y se ha implementado un programa de alivio fiscal multianual para evitar que la empresa incumpla.

La compañía colapsó no solo por falta de recursos, sino por décadas de decisiones erradas y ausencia de reformas estructurales. Intentos fallidos de liberalización en los años noventa limitaron su acceso a financiamiento externo justo cuando la demanda eléctrica comenzaba a dispararse. El resultado fue una oferta estancada, una red sobrecargada y, en 2007, el inicio de apagones programados crónicos (load shedding), que derivaron en una crisis energética que ha marcado profundamente la vida económica y social del país.

Aunque la solución parecía obvia —construir nuevas plantas—, la combinación de corrupción, mala administración, sobrecostos y retrasos llevó a Eskom al borde de la bancarrota. Hoy opera con una deuda superior a los 22 mil millones de dólares (412 mil millones de rands, que representan casi 6 % del PIB sudafricano) y depende de rescates fiscales continuos para mantenerse a flote. Su rol es tan central que un default podría afectar el acceso a financiamiento del propio gobierno, además de encarecer el costo de deuda para otras empresas estatales.

Lo que comenzó como un problema técnico escaló a una crisis de Estado que limita el crecimiento económico, erosiona la confianza institucional y subraya los riesgos de mantener empresas estratégicas bajo control estatal sin gobernanza ni rendición de cuentas.

La receta sudafricana: dar un salvavidas financiero

Desde 2009, el gobierno sudafricano ha implementado múltiples esquemas para evitar el colapso de Eskom. Primero, a través de un programa formal de garantías que hoy en día cubre más de la mitad de su deuda; después, mediante inyecciones directas de capital y un paquete multianual de alivio fiscal que continúa vigente. Este último está condicionado exclusivamente al pago de deuda, sin permitir su uso para gastos operativos. La lógica es clara: Eskom genera más del 80 % de la electricidad del país y su caída tendría consecuencias económicas, sociales y políticas catastróficas. Es demasiado grande, endeudada y estratégica como para permitir que colapse.

Respaldar financieramente a Eskom implica que el gobierno asume explícitamente el compromiso de pago en caso de incumplimiento. Es decir, parte de la deuda de la compañía se traslada al balance soberano. Esto ha permitido reducir el costo de financiamiento y mantener acceso a los mercados, pero también ha transferido el riesgo directamente al Estado, exacerbando la presión sobre las finanzas públicas.

¿El problema? No hubo una reestructura interna de fondo. Eskom siguió operando con flujos de caja negativos, ingresos insuficientes para cubrir siquiera el servicio de su deuda y una estructura operativa inviable. En 2019, el gobierno sudafricano adoptó una estrategia dual: mantener el respaldo financiero vía garantías y transferencias fiscales, al mismo tiempo que inició una reconfiguración operativa, comenzando con la división de la empresa en tres unidades —generación, transmisión y distribución—, con la intención de mejorar la gestión e introducir competencia.

Pero ninguna de estas medidas logró un cambio estructural significativo. La crisis de Eskom se volvió un lastre fiscal que contaminó la credibilidad del soberano. En 2017, S&P y Fitch degradaron la calificación crediticia de Sudáfrica a grado especulativo, y en 2020, Moody’s se sumó. A finales de 2024, el país se mantenía en terreno basura: ‘BB’ con Moody’s y ‘Baa3’ con Fitch y S&P, es decir, dos y tres escalones por debajo del grado de inversión, respectivamente.

Como reflejo de este deterioro, los rendimientos de los bonos gubernamentales a 10 años en moneda local pasaron de 7.4 % en 2009 a 9.7 % en julio de 2025 —un aumento de 31.5 puntos porcentuales—, reflejando mayor aversión al riesgo soberano y el debilitamiento estructural de las finanzas públicas.

A pesar de las inyecciones millonarias, la percepción de los inversionistas es que nunca se implementó una reestructura integral ni un plan operativo creíble, por lo que la solución fue incompleta: se trataron los síntomas, no la enfermedad. Y esa realidad es la que mantiene en vilo al mercado y condena a Eskom a seguir tambaleándose.

Sudáfrica enfrentaba un dilema que hoy resuena con fuerza en México: una empresa estatal estratégica, financieramente inviable, arrastrando consigo el perfil crediticio del país. Ese es el escenario que México debe evitar a toda costa: que el rescate de una empresa pública termine comprometiendo la estabilidad del Estado.

“Sudáfrica enfrentaba un dilema que hoy resuena con fuerza en México: una empresa estatal estratégica, financieramente inviable, arrastrando consigo el perfil crediticio del país”.

Pemex frente al espejo sudafricano: garantías que no garantizan nada

A primera vista, el modelo aplicado a Eskom podría parecer una alternativa pragmática para México: dividir la deuda de Pemex en tramos garantizados y no garantizados, facilitar nuevas emisiones, aliviar presiones inmediatas y ganar tiempo frente a los mercados. Pero el caso sudafricano muestra que esta estrategia tiene límites claros y riesgos profundos.

Tres lecciones son especialmente relevantes:

1. Contagio fiscal inmediato. Cualquier garantía explícita sobre la deuda de Pemex —por parcial o condicionada que sea— se refleja de inmediato en el perfil crediticio del Estado. Lejos de aislar el problema, lo traslada directamente al soberano.
2. Disciplina erosionada. Cuando los rescates no están ligados a reformas estructurales, se diluyen los incentivos para mejorar eficiencia, rentabilidad o gobierno corporativo. Se alienta la dependencia, no la transformación.
3. Apoyos “temporales” que se vuelven permanentes. Lo que se presenta como una intervención puntual puede convertirse en una transferencia crónica, con costos fiscales acumulativos y sin resultados sostenibles.

¿Y si Pemex se va por la vía Eskom?

Dividir tramos de deuda y garantizar una parte podría funcionar como medida transitoria. Pero sin un rediseño operativo profundo, sin mayor transparencia, sin metas claras de desempeño y sin una nueva gobernanza, cualquier alivio financiero sería apenas un respiro momentáneo.

El caso Eskom demuestra que las garantías no resuelven el problema: simplemente lo posponen y lo trasladan. En el largo plazo, lo que determina la viabilidad de una empresa pública no es el respaldo del Estado, sino su capacidad de generar valor por sí misma.

Próxima entrega: Petrobras sí quiso cambiar

Mientras Sudáfrica apostó por garantías fiscales sin exigir reformas de fondo, Brasil tomó el camino más difícil: reducir pasivos, vender activos y redefinir el rumbo de su petrolera estatal. En la siguiente entrega exploraremos cómo Petrobras logró recuperar la confianza del mercado, no a través de promesas, sino mediante decisiones concretas, impopulares y estructurales. La pregunta que nos acompaña es inevitable: ¿puede México aprender de ese giro sin repetir sus errores ni pagar sus mismos costos?

*/ Víctor Gómez Ayala cuenta con estudios en el ITAM y la Universidad de Pensilvania, y es candidato a doctor en Economía por el ITAM. Su experiencia combina ciencia de datos, macroeconomía aplicada y análisis de políticas fiscal y energética. Desde hace más de una década es profesor en el ITAM y colaborador semanal en El Financiero. Es fundador de Daat Analytics. Actualmente funge como Economista en Jefe en Casa de Bolsa Finamex.

Twitter: @Victor_Ayala

Instragram: @victor_ayala86

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*/ Montserrat Aldave es egresada de la Facultad de Economía del ITAM y con una Maestría por la misma universidad en Economía Aplicada. Se especializa en análisis macroeconómico, herramientas estadísticas, política fiscal y energética. Con una extensa carrera como analista económico tanto en la administración pública, el sector privado, y docencia en el ITAM. Actualmente funge como Economista Principal en Casa de Bolsa Finamex.

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