Rescate o reforma: Cómo fortalecer a Pemex sin hipotecar el futuro

Primera entrega: El dilema Pemex: deuda, subsidios y credibilidad

Petróleos Mexicanos (Pemex) representa, al mismo tiempo, un instrumento de política energética, una carga contingente para las finanzas públicas y un mecanismo para promover posturas ideológicas. En los últimos años, la empresa ha acumulado uno de los niveles de endeudamiento más altos entre las petroleras estatales del mundo, ha recibido transferencias históricas del gobierno federal y ha sufrido múltiples recortes en su calificación crediticia. El resultado es una paradoja: a pesar del respaldo político y fiscal que recibe, los mercados y las calificadoras mantienen justificadas dudas sobre su sostenibilidad.

El caso de Pemex no puede entenderse solo como un problema de flujo de efectivo o del saldo de su deuda. Es, sobre todo, un problema de credibilidad. ¿Tiene Pemex un modelo de negocio viable? ¿Cuenta con una estrategia clara para recuperar rentabilidad y eficiencia? ¿Existe una narrativa fiscal coherente y de largo plazo para respaldar su operación? Hasta ahora, la respuesta a estas preguntas ha sido incierta. Y esa incertidumbre es precisamente lo que ha deteriorado su perfil crediticio.

La deuda más grande del sector

Al cierre de 2024, Pemex reportó una deuda financiera superior a los 97 mil millones de dólares. Una parte sustancial de esa deuda está concentrada en el corto (21 % del total) y mediano plazo, lo que obliga a la empresa a refinanciar constantemente en condiciones desfavorables, consecuencia de la incertidumbre que ocasiona su gestión. A ello se suma el dilema de su gestión desde el gobierno federal vía su régimen fiscal.

Por un lado, está el argumento que sostiene que la empresa enfrentaba una carga fiscal considerablemente pesada y que ello limitaba su capacidad de inversión y, por ende, su rentabilidad. En el extremo opuesto, la idea es que la gestión de los recursos de la renta petrolera se ejecuta con mayor disciplina desde la Secretaría de Hacienda y por ello es mejor retirarlos desde el inicio vía el régimen fiscal.

¿Qué muestran las cifras? Al cierre de 2018, Pemex generó una utilidad operativa de 103.7 miles de millones de pesos (mmdp), con un precio promedio del petróleo de 60 dólares por barril, aportando el 122 % de sus utilidades operativas a impuestos y derechos: 127 mmdp. En contraste, al cierre de 2024, Pemex reportó una pérdida operativa de 41.2 mmdp, con un precio promedio de 65 dólares por barril, y contribuyó en derechos e impuestos con 45.7 mmdp.

En los últimos 6 años, el gobierno federal apostó por la vía que señalaba a la carga fiscal como responsable de su falta de rentabilidad, interviniendo con inyecciones de capital, condonaciones fiscales y apoyo en la recompra de bonos. Pero estas medidas, lejos de generar una senda de recuperación sostenida, han sido interpretadas por los mercados como paliativos temporales que refuerzan la necesidad de apoyos cada vez mayores que, a su vez, estresan la sostenibilidad financiera del propio gobierno federal. Por ende, la constante necesidad de apoyo externo refuerza la percepción de que Pemex no puede sostenerse por sí misma.

“La constante necesidad de apoyo externo refuerza la percepción de que Pemex no puede sostenerse por sí misma”.

El peso sobre las finanzas públicas

El vínculo entre Pemex y el presupuesto público es tan estrecho que cualquier deterioro en el perfil crediticio de la empresa puede arrastrar la calificación soberana de México. De hecho, en 2020 y 2021, varias agencias internacionales justificaron sus recortes a la nota del país por el “riesgo contingente” que representa Pemex. La lógica es clara: si Pemex no puede pagar, pagará el gobierno, y eso impactará la composición de la deuda pública total y el gasto asociado a su costo financiero.

Esto genera un círculo vicioso. Por un lado, el gobierno no puede dejar caer a Pemex por su importancia económica y simbólica. Por otro, el rescate permanente, pero incompleto, de la empresa erosiona la disciplina fiscal, resta márgenes de maniobra al Estado y reduce la confianza de inversionistas y calificadoras.

¿Rescate o reforma?

La pregunta central no es si Pemex debe ser apoyada, sino cómo hacerlo sin comprometer el futuro fiscal del país ni perpetuar los incentivos que alimentan sus ineficiencias. Las experiencias internacionales pueden ofrecer caminos útiles para pensar una estrategia más integral. En particular, destacan dos modelos contrapuestos:

• Eskom (Sudáfrica, 2017), donde el Estado ofreció garantías explícitas para parte de la deuda, separándola de la deuda no garantizada.
• Petrobras (Brasil, 2016), que optó por una estrategia de mercado basada en venta de activos, recorte de inversiones y mejora del gobierno corporativo.

Ambos casos enfrentaron crisis severas de confianza. Y ambos tomaron caminos muy distintos para recuperar su perfil crediticio. En las siguientes entregas exploraremos en detalle qué funcionó, qué no, y por qué. Lo que está claro desde ahora es que México necesita una estrategia propia, realista, técnica y políticamente viable.

El dilema de Pemex no se resolverá con discursos ni con transferencias episódicas. Se resuelve con una hoja de ruta que combine medidas dentro y fuera del balance, reformas internas y respaldo externo, disciplina fiscal e incentivos adecuados. No se trata solo de salvar a una empresa, sino de preservar la estabilidad financiera del país y de redefinir el papel del Estado en un sector energético en transición.

*/ Víctor Gómez Ayala cuenta con estudios en el ITAM y la Universidad de Pensilvania, y es candidato a doctor en Economía por el ITAM. Su experiencia combina ciencia de datos, macroeconomía aplicada y análisis de políticas fiscal y energética. Desde hace más de una década es profesor en el ITAM y colaborador semanal en El Financiero. Es fundador de Daat Analytics. Actualmente funge como Economista en Jefe en Casa de Bolsa Finamex.

Twitter: @Victor_Ayala

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*/ Montserrat Aldave es egresada de la Facultad de Economía del ITAM y con una Maestría por la misma universidad en Economía Aplicada. Se especializa en análisis macroeconómico, herramientas estadísticas, política fiscal y energética. Con una extensa carrera como analista económico tanto en la administración pública, el sector privado, y docencia en el ITAM. Actualmente funge como Economista Principal en Casa de Bolsa Finamex.

Twitter: @monorriel

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